扭亏难解用户锐减危机祖龙娱乐赴港IPO经营性现金流持续下滑

尽管2019年度扭亏为盈，让祖龙娱乐松了一口气，但近三年月活及付费用户数量的锐减，对于这家专注于手游研发的企业而言，仍是一道未解难题。

随着开发者和用户数量增长迅速,近年来移动游戏迎来了一个快速发展的高峰时期。据弗若斯特沙利文报告显示，截至2019年年底，中国游戏用户总数为6.46亿，而移动游戏用户数量达到6.25亿，使得中国手游市场的占有率超越主机游戏、客户端游戏以及网页游戏跃居至首位。

产业格局转换之下,手游行业正在由创意密集型行业变成叠加资金密集型的行业，这也使得部分急需资金支持的游戏研发企业，陆续扣响资本市场的大门。

近期，祖龙娱乐有限公司(下称祖龙娱乐)向港交所递交招股书，拟申请主板上市。公开资料显示，祖龙娱乐前身为1997年成立的祖龙工作室，其于2004年3月与完美世界集团合并，在2014年9月独立并成立祖龙娱乐。该公司专注于手机MMORPG(大型多人在线角色扮演游戏)的开发。

《投资时报》研究员查阅招股书注意到，经历2017年及2018年两年亏损后，2019年祖龙娱乐扭亏为盈，但近三年其月活及付费用户数量锐减，使得游戏收入有所下滑。同时，市场竞争日趋激励使得一款游戏的生命周期越来越短，对于这家专注于手游研发的企业而言，形势仍相当严峻。

收入波动明显

祖龙娱乐主要收入来自其开发与授权业务以及综合游戏发行及运营业务。据招股书显示，报告期内，该公司开发与授权业务收入占比分别为69.6%、69.2%及77.0%；综合游戏发行及运营业务收入占比分别为29.3%、30.5%及23%。

值得关注的是，祖龙娱乐的收入波动较为明显。招股书显示，2017年、2018年及2019年(下称报告期)，该公司收入分别为人民币(下同)为13.09亿元、8.70亿元及10.67亿元。其中，2017年、2018年分别亏损1.59亿元、0.75亿元，2019年扭亏获利1.20亿元。

《投资时报》研究员注意到，导致祖龙娱乐业绩的波动的直接原因是开发与授权业务中的收益分成的高低。据招股书显示，报告期内该公司收益分成收入分别为8.59亿元、5.37亿元以及7.40亿元。

祖龙娱乐近三年业务划分收益明细表

数据来源：公司招股书

祖龙娱乐对此解释称，2018年公司自第三方发行商收取的收益分成减少，主要由于其当年精选新游戏《万王之王3D》在年内推出相对较迟导致。与此同时，2018年该公司先前的主要收入来源已进入生命周期的成熟阶段或衰退阶段，所以较2017年收入有所下滑。

《投资时报》研究员发现，这与当年游戏审批工作流程放缓不无关系。据2018年国家广电总局游戏审批结果显示，从2月初开始，没有新的进口网游版号发放通过。3月底，国产网游版号的发放基本停滞。截至9月，排队等待版号的游戏已超过3000款，远低于2017年同期水平。

除此之外，报告期内，祖龙娱乐综合游戏发行及运营收入也持续下滑，分别为3.84亿元、2.66亿元及2.46亿元。

祖龙娱乐对此解释称，主要是由于2018年上线一款新游戏，而2017年上线的自主发行游戏已过增长阶段，故此该等游戏收入在2018年大幅减少，2019年度同比下滑主要由于公司在中国自主发行的游戏减少所导致。

月活、付费用户数量锐减

由上述解释可以发现，尽管开始盈利，但游戏数量及游戏收入的下滑，仍是摆在祖龙娱乐面前一道未解的难题，而这一关键就体现在产品的平均月活用户数量及平均月付费用户数量上。

《投资时报》研究员注意到，报告期内，该公司五大创收游戏《梦幻诛仙》《天空纪元》《万王之王3D》《龙族幻想》及《御剑情缘》收入占比分别为70.5%、74.1%及91.5%。

同期，《梦幻诛仙》平均月活用戶分别为118.96万、43.13万及20.22万，《天空纪元》平均月活用户分别为142.58万、48.01万及19.23万；《梦幻诛仙》的平均月付费用户分别为26.90万、8.09万及3.99万，《天空纪元》的平均月付费用户分别为20.58万、4.99万及1.93万。

祖龙娱乐五大游戏月活及付费用户情况

数据来源：公司招股书

针对主打游戏产品的平均月活用户及平均月付费用户数量大幅下降的原因，一位业内人士向《投资时报》研究员表示，一般来讲，游戏的生命周期可以划分为导入期、发展期、稳定期和衰退期四个阶段，然而手游产品却很少可以完整经历这四个阶段，不少产品甚至是导入用户之后就进入了衰退期，其平均生命周期只有6—12个月。绝大多数产品都是在上线短期内获取高热度，然后迅速回落，而如今这样的情况越来越严峻。

祖龙娱乐对此表示，由于公司游戏生命周期有限，如果游戏产品的吸引力降低，将会对公司经营业绩造成重大不利影响。

来自腾讯的收入超五成

据招股书显示，报告期内，祖龙娱乐前五大客户分别占同期总收入的比例为65.5%、65.8%及75.9%，其中来自腾讯的收入分别占同期总收入的比例为39.6%、40.8%及55%，呈现递增趋势。《投资时报》研究员注意到，2019年，祖龙娱乐来自腾讯的销售收入已超过其同期总收入的50%。

对于与腾讯的合作关系，祖龙娱乐表示，在自主发行业务方面，公司委聘包括腾讯计算在内的第三方发行渠道发行公司游戏，并通过腾讯应用宝等腾讯集团的平台为其游戏获取新用户。另一方面，祖龙娱乐还通过腾讯运营平台开展广告业务包括社交媒体平台上发布数码广告或交通媒体等户外广告。

据招股书显示，截至最后可行日期，腾讯间接持有祖龙娱乐已发行股本的17.51%。

经营性现金流持续下滑

令祖龙娱乐头疼的还有其应收账款的激增。据招股书显示，报告期内该公司应收账款净额分别为2.94亿元、2.81亿元及5.46亿元。《投资时报》研究员注意到，祖龙娱乐2019年应收账款增速较2018年提升94.31%，而同期营收增速仅为22.64%。

祖龙娱乐对此解释称，主要是由于公司与2019年7月上线的《龙族幻想》相关收益在年底前尚未结清导致。

祖龙娱乐近三年现金流量情况

数据来源：公司招股书

更为麻烦的是，祖龙娱乐的资金周转能力也渐渐显露疲态。报告期内，其应收账款周转天数分别为104日、120日及139日；同期账龄三个月以上的应收账款分别为0.89亿元、0.92亿元及3.22亿元，分别占其应收账款的29.8%、32.3%及58.2%。由此不难发现，祖龙娱乐的回款能力逐年减弱。

业内人士指出，应收账款追加不利危害较大，可能会导致销售控制力不强，形成坏账几率大幅增加，从而引发公司现金流动性风险。据招股书显示，报告期内，祖龙娱乐经营性现金流持续下滑，分别为6.26亿元、1.35亿元及1.01亿元。

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